L'essentiel

• Résidences Dar Saada fait figure d'exception parmi les promoteurs cotés, avec une hausse de près de 5% depuis le début de l'année, alors qu'Addoha et Alliances affichent des baisses.
• Le marché mise sur la visibilité de sa croissance, portée par les programmes de relogement, un carnet de commandes sécurisé de 7,5 milliards de dirhams (MMDH) et des perspectives de chiffre d'affaires parmi les plus dynamiques du secteur.
• Cette dynamique est toutefois nuancée par les analystes, qui estiment qu'une large part des perspectives est déjà intégrée dans le cours et que l'exécution des projets et la rentabilité resteront les principaux points à surveiller.

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Les détails

Résidences Dar Saada se distingue cette année parmi les valeurs immobilières cotées à la Bourse de Casablanca. Depuis le début de l'année, le titre affiche une hausse de près de 5%, alors que les deux autres promoteurs cotés, Addoha et Alliances, évoluent dans le rouge, avec des baisses respectives de 8,3% et 30,5%.

Pourquoi RDS résiste-t-elle mieux que ses concurrentes ? Le marché est-il en train de revoir son appréciation de la valeur ?

Source: medias24.com

Pourquoi le marché soutient-il RDS ?

Le titre de Résidences Dar Saada se négocie autour de 168,5 DH. Sa meilleure tenue en bourse s’explique d’abord par le positionnement du groupe et par la visibilité retrouvée sur son activité.

"Contrairement à Addoha, davantage exposée au programme Daam Sakane, et à Alliances, qui poursuit son repositionnement sur le moyen et le haut standing, RDS est aujourd’hui le promoteur le plus directement exposé au programme Villes Sans Bidonvilles", explique un analyste de la place.

Cette exposition permet au groupe de s’appuyer sur un volume important de projets déjà identifiés. À Marrakech, RDS est positionnée sur un programme de plus de 15.000 logements. À Casablanca, près de 6.700 unités sont en construction à Lahraouiyine.

"Ces conventions donnent au groupe une visibilité qu’il n’avait plus depuis plusieurs années. Nous anticipons une croissance annuelle moyenne du chiffre d’affaires de l’ordre de 50% entre 2025 et 2030, soit le rythme le plus élevé des trois promoteurs cotés", poursuit l’analyste.

Cette croissance viendrait principalement du logement économique et des opérations de relogement. Ces deux activités représenteraient près de 86% de la hausse du chiffre d’affaires et environ 92% de celle du résultat brut sur la période.

Le marché anticipe donc moins les résultats actuels que la transformation progressive de ce portefeuille de projets en revenus comptabilisés. Une part importante de l’activité future est déjà sécurisée. Le groupe dispose notamment de près de 7,5 MMDH de chiffre d’affaires sécurisé, qui sera comptabilisé au rythme de l’avancement et de la livraison des programmes.

"Une partie des revenus futurs est déjà visible. C’est un élément important pour un promoteur immobilier, car l’enjeu n’est pas seulement de vendre, mais de produire, livrer et reconnaître le chiffre d’affaires dans les comptes", souligne un autre analyste.

L’année 2026 devrait ainsi marquer une accélération de l’activité. Les prévisions tablent sur un chiffre d’affaires de 679 millions de dirhams (MDH), en hausse de 44,8%, porté par la montée en puissance des programmes de relogement, la transformation du chiffre d’affaires sécurisé en revenus comptabilisés et l’avancement des projets résidentiels.

L’EBE devrait atteindre 156 MDH, faisant ressortir une marge de 22,9%, contre 8,8% en 2025. Le RNPG est, pour sa part, attendu à 127 MDH, contre seulement 4 MDH un an auparavant. Ce redressement serait soutenu par l’accélération de l’activité, la montée en charge du portefeuille sécurisé et une meilleure absorption des charges fixes. Au premier trimestre 2026, le chiffre d’affaires avait déjà progressé de 5%, à 67 MDH.

Les perspectives du groupe ne reposent pas uniquement sur Casablanca et Marrakech. Plusieurs projets sont également prévus à Agadir et à Béni Mellal, avec notamment un programme de plus de 7.500 unités à Agadir et un projet mixte dans la région de Béni Mellal. Cette extension géographique doit permettre à RDS de réduire progressivement sa concentration sur l’axe Casablanca-Rabat.

Le positionnement foncier du groupe constitue également un avantage. Sa réserve foncière est principalement située sur l’axe Casablanca-Rabat et à Marrakech, là où se concentrent plusieurs programmes publics de relogement. Cette localisation a facilité l’obtention des conventions et permis à RDS de capter une partie importante des nouveaux marchés.

Une valorisation qui intègre déjà la croissance

Ces perspectives expliquent le rattrapage boursier de RDS, mais elles semblent déjà en grande partie intégrées dans son cours.

Le groupe présente les meilleures perspectives de croissance opérationnelle du secteur. La progression annuelle moyenne de son EBITDA est estimée à 45,1% entre 2025 et 2030, contre 22,9% pour Addoha et 19,3% pour Alliances. Cette différence explique pourquoi RDS se rapproche désormais des niveaux de valorisation d’Addoha.

Sur la base des prévisions à l’horizon 2028, RDS se négocie à environ 15,9 fois l’EV/EBITDA. Une première lecture estime qu’un multiple de 17,3 fois serait justifié, correspondant à un objectif de cours de 170 DH et à un potentiel de hausse d’environ 13% par rapport au cours de référence retenu au moment de l’évaluation.

Mais une autre lecture se montre plus prudente. Elle retient un objectif de cours de 151 DH, soit un potentiel de baisse de 10,7% par rapport aux niveaux considérés. Cette recommandation ne remet pas en cause le redressement opérationnel attendu. Elle traduit plutôt l’idée que le cours actuel tient déjà compte d’une grande partie de cette amélioration.

"Le sujet n’est plus de savoir si l’activité va repartir. Les perspectives sont bien orientées. La question porte désormais sur le prix payé par l’investisseur pour cette croissance et sur la capacité du groupe à exécuter son portefeuille sans retard", résume l'analyste.

La croissance attendue repose en effet largement sur le logement économique, dont les marges sont plus faibles que celles dégagées par le moyen et le haut standing. Malgré l’accélération du chiffre d’affaires, le rendement des capitaux investis resterait limité. Le ROCE de RDS ne dépasserait pas 7,1% à l’horizon 2030, contre 15,8% pour Alliances.

La marge brute moyenne du groupe devrait se situer autour de 22,6% entre 2026 et 2030, soit le niveau le plus faible du secteur. À l’inverse, Alliances bénéficie d’un positionnement plus rentable, avec une marge brute moyenne supérieure à 31%, grâce à son exposition au moyen standing, au haut standing et aux lotissements.

Le marché privilégie donc, pour le moment, la visibilité et le rythme de croissance de RDS. Les analystes évaluent également la qualité de cette croissance, les marges générées et la rentabilité des capitaux mobilisés. C’est ce qui explique que RDS ne soit pas nécessairement considérée comme la valeur offrant le potentiel le plus important du compartiment, malgré sa meilleure performance boursière depuis le début de l’année.

Le bilan envoie un signal positif

Au-delà de l’activité, le groupe avance dans le dénouement de sa dette de marché. RDS a récemment réalisé un premier remboursement de 293 MDH dans le cadre de la liquidation du fonds de titrisation FT Olympe. L’opération a été financée par la cession d’un actif foncier détenu par le fonds.

RDS et ses filiales s’étaient engagées à racheter les actifs immobiliers restants dans le périmètre du fonds pour une valeur nominale totale de 466 MDH, hors coupons. Après le premier remboursement, le groupe doit encore financer le rachat des actifs résiduels. Il prévoit pour cela la mise en place d’un nouveau financement.

Cette opération réduit une partie du risque associé au dénouement de la titrisation, mais ne correspond pas encore à un désendettement intégral de 466 MDH. Le remboursement de 293 MDH résulte de la cession d’un actif du fonds, tandis que le reliquat doit encore être traité.

"Le signal est positif, car le groupe avance dans la résolution d’un dossier ancien. Mais le véritable test restera la capacité à financer le reliquat, à maîtriser la dette et surtout à générer suffisamment de trésorerie grâce aux livraisons", estime notre analyste.

L’endettement demeure en effet un point de surveillance. Les projections font ressortir une dette nette de près de 1,8 MMDH en 2026, avec un gearing encore supérieur à 40%. L’amélioration du bilan dépendra donc de la capacité de RDS à accélérer ses livraisons, à réduire ses stocks et à convertir son chiffre d’affaires sécurisé en trésorerie.