Dans une note diffusée le 12 novembre, la société de recherche Attijari Global Research (AGR) a revu ses prévisions sur la valeur SNEP comme elle l’avait annoncé en octobre dernier. En effet, la valeur a surperformé les prévisions de la société de recherche.

Depuis le début de l’année, SNEP affiche en bourse une progression de près de 70% à l’ouverture de la séance du 15 novembre à 788 dirhams le titre. Dans cette révision, la société de recherche maintient sa recommande d’acheter le titre et a fortement revu son cours cible à la hausse. Anciennement fixé à 685 dirhams, AGR le fixe désormais à 900 dirhams, soit un upside de 14,2% par rapport au cours actuel.

Source : medias24.com

A fin septembre 2021, le groupe affichait un chiffre d’affaires en hausse de 14,8% malgré des perturbations d’approvisionnement en oxygène.

AGR évoque différent facteurs déterminant l’ayant poussé à revoir à la hausse son cours cible.

Les cours du PVC atteignent des cours historiques

Depuis le début de la pandémie, le cours du PVC a explosé. Sur la période T3-2019 à T2-2020, le cours s’affichait en deçà de 1 000 dollars la tonne. Il affichait même une tendance baissière « passant d’une moyenne trimestrielle de 852 à 683 $/T soit un repli de plus de -20% » précise AGR. Cela a été conduit par « les mesures inédites de confinement de la population à l’échelle mondiale ayant entrainé une chute drastique de la Demande en PVC » note la société de recherche.

Puis, à partir du troisième trimestre 2020, les cours sont fortement partis à la hausse. « Les cours moyens trimestriels sont ainsi passés de 1.192 $/T au T4-20 à plus de 1.800 $/T durant le T3-21 » souligne AGR. Au dernier trimestre de cette année, la stabilité du cours est anticipée à 1 840 dollars/T. Le prix moyen du PVC cette année est attendu à 1 710$/T tandis que sur la période 2022-2023, un prix moyen de 1 530$/T est anticipé, soit une correction de 11%. Cette année constitue donc un record en terme de palier de prix. In fine, cela va fortement soutenir la profitabilité des acteurs industriels.

Forte augmentation de la profitabilité pour SNEP

AGR rappelle que le spread de prix (différence entre cours d’achat et de vente, ndlr) entre le produit fini et l’intrant le plus significatif au niveau de la structure des coûts est l’indicateur clé à surveiller pour les industriels. Concernant le SNEP, le PVC compte pour 62% de son chiffre d’affaires et l’éthylène pour plus de 40% du coût de revient total de la société.

AGR note qu’actuellement, le groupe opère dans un contexte de profitabilité favorable. « Le spread de prix « PVC-Ethylène » a ainsi atteint des plus hauts historiques et ce, depuis l’introduction en Bourse de la société en 2007 » précise la société de recherche. Selon elle, le spread de prix se situerait à 450$/T cette année contre 213$/T l’an dernier (+112%). Sur la période 2022-2023, le spread est anticipé à 390$/T en baisse de 13,4% par rapport à cette année. La profitabilité de la SNEP est donc fortement soutenue cette année avec une amélioration des marges sur coûts variables.

D’ailleurs, le groupe devrait franchir cette année un nouveau cap bénéficiaire, poussé par de meilleures marges et un prix de vente moyen en hausse de 52% à 1 539$/T.

D’après la collecte de ses données, le groupe devrait afficher cette année une marge brute de 38,2%. « Celle-ci est supérieure de 8,4 points par rapport à la moyenne observée au cours des 5 dernières années (soit de 29,8%) et de 12,1 points à la moyenne 10 ans (soit de 26,1%) » précise AGR. Le résultat net social quant à lui, est attendu à 113 millions de dirhams en 2021 contre 96 millions de dirhams en 2020 soit une hausse de près de 19%.

En plus de cela, le groupe bénéficie d’un positionnement très avantageux sur le marché national.

Les bonnes raisons d’investir dans la valeur SNEP

Le groupe bénéficie en plus de sa forte capacité à générer du profit cette année, d’un positionnement avantageux sur son marché.

Premièrement, SNEP est l’unique producteur local de PVC le rendant stratégique dans l’industrie des produits vinyliques. « La perturbation des importations de PVC durant la crise sanitaire a mis en évidence le rôle de la SNEP quant à la sécurité des approvisionnements de l’économie marocaine » note AGR.

Le groupe va également augmenter ses capacités de production. Dans son dernier communiqué présentant les résultats du T3 2021, le groupe annonçait que le nouveau projet d’investissement est à 90% d’avancement et la mise en service des nouvelles installations sera effectuée courant premier semestre 2022. « La SNEP serait en mesure de relever sa production de PVC à compter de juin 2022 de +29% passant de 70.000 à 90.000 T » explique AGR. Cela permettra probablement aux marché de réduire ses importations de PVC qui affiche une part de marché de plus de 50%.

Le groupe bénéficie également de fortes barrière à l’entrée sur son secteur. En effet, une grande capacité en terme de production et d’investissement devrait être mise en place pour concurrencer l’acteur national. « Afin d’assurer une rentabilité adéquate, tout concurrent potentiel devrait investir dans une capacité supérieure à 45 KT équivalente à un budget minimum de 2,5 milliards de dirhams » précise la société de recherche.

Le groupe est compétitif et présente des prix de vente inférieurs de 10% au PVC importé d’après les chiffres enregistrés par AGR. Cela lui permet de renforcer son positionnement sur le marché domestique. Le groupe peut également bénéficier d’une préférence nationale qui se fait de plus en plus présente.

Les deux paramètres qui conditionneront la croissance en 2022

L’an prochain, deux facteurs principaux détermineront le niveau de croissance de SNEP. Il s’agit de la hausse des volumes de production et du spread de prix. Le volume de production, passera progressivement de 70 000 à 90 000 tonnes de PVC. AGR tient compte pour ses prévisions « d’une augmentation de la production du PVC de 16,7% en 2022 puis de 10,2% en 2023 avant de se stabiliser à compter de 2023 ».

Concernant le spread de prix, deux scénarii se dessinent, un conservateur et un optimiste :

Scénario optimiste : Un spread de prix de 450 $/T qui tient compte d’un cours moyen du PVC de 1.725 $/T contre 1.275 $/T pour l’Ethylène. À titre indicatif, le cours moyen du PVC se maintient autour des 1.840 $/T depuis le T3-21.

Scénario conservateur : Un spread de prix de 390 $/T sur la base d’un cours moyen du PVC de 1.530 $/T contre 1.140 $/T pour l’Ethylène. Il s’agit d’une décote du prix du PVC de 17,0% par rapport au cours moyen observé depuis le T3-21.

Le premier scénario permettrait au groupe de dégager un potentiel bénéfice de 162 millions de dirhams en 2022, soit une hausse de 43,1% par rapport au résultat net attendu cette année. En 2023, ce résultat demeurerait quasi stable à 158 millions de dirhams. Dans le cas d’un scénario conservateur, un résultat net s’afficherait à 121 millions de dirhams en hausse de 7% par rapport à celui attendu cette année.

En se basant sur la vision conservatrice, les projections sur les performances de la valeur ont été revues.

Une révision du modèle à la hausse

Cette année, une croissance de 14,8% du chiffre d’affaires est attendue à 1 087 millions de dirhams, grâce à l’effet prix positif du PVC. La forte hausse de la marge sur coûts variable poussera le résultat net social à 113 millions de dirhams en hausse de 25,6% par rapport à 2020.

En 2022, le chiffres d’affaires atteindrait 1 251 millions de dirhams en hausse de 18% par rapport à l’année 2021 et le résultat net s’élèverait à 121 millions de dirhams en hausse de 12% par rapport à l’année d’avant. En 2023, la SNEP atteindrait les pleines capacités de sa hausse en production et atteindrait 60% de part de marché. « Celle-ci permettrait de soutenir un CA de 1.316 MDH et un RN social autour de 111 MDH équivalent à une marge nette de 8,4% » explique AGR.

Sur la période 2021-2025, AGR table sur « une augmentation de la production du PVC de 16,7% en 2022 puis de 10,2% en 2023 » et un cours moyen du PVC à 1 500$/T. In fine, sur la période 2020-2023, le groupe devrait afficher un taux de croissance annuel moyen (TCAM) de 12,8% contre 4% sur la période 2023-2025. Sur 2020-2023, la marge d’EBE devrait se situer à 18,4% contre 16,7% durant les cinq dernières années.

Pour la société de recherche, l’amélioration de la profitabilité du groupe se reflèterait également sur le dividende aux actionnaires. « Nous croyons que la SNEP devrait revenir à un dividende normatif de 30 DH par Action à horizon 2023. Il s’agit des niveaux normatifs observés sur la période 2006-2008. Au final, le D/Y cible du titre s’établirait à 4% » conclut AGR.