Au-delà du Trésor : lecture de la dette publique globale

La question de la dette et de sa soutenabilité demeure au cœur du débat sur les finances publiques. Cependant, il est essentiel de bien définir de quelle dette il s’agit, car il n’existe pas une seule dette.

La plus connue, et celle qui fait l’objet de publications régulières par la TGR et le ministère de l’Économie et des finances, est la dette du Trésor. C'est l'indicateur le plus important et le plus pertinent de par ses implications sur le déficit budgétaire et sur le marché intérieur.

Cette dette du Trésor ne constitue qu’une partie de la dette publique. Il existe un autre indicateur, souvent présent mais insuffisamment médiatisé, à savoir la dette publique globale. Cet indicateur est également moins sensible, sur le plan économique et financier, que la seule dette du Trésor.

Dette du Trésor vs dette publique

Il est courant de confondre la dette du Trésor avec la dette publique dans son ensemble. Pourtant, ces deux notions recouvrent des réalités bien différentes.

La dette du Trésor reflète l'évolution des déficits budgétaires, dits aussi déficits primaires, qui génèrent le besoin de financement du Trésor.

Elle est subdivisée en deux grandes composantes : la dette intérieure, composée essentiellement de bons et obligations émis sur le marché domestique, et la dette extérieure, contractée auprès de bailleurs multilatéraux, bilatéraux ou via les marchés financiers internationaux.

Mais cette dette du Trésor ne représente qu’une partie de la dette publique globale. Autrement dit, la dette publique est plus large et plus composite que ce que la seule dette du Trésor laisse entrevoir.

La dette publique comprend :

• La dette du Trésor : intérieure et extérieure, contractée directement par le Trésor ;
• La dette publique hors Trésor : supportée par les EEP, les collectivités territoriales et certaines institutions publiques, comprenant :
  • La dette publique garantie par le Trésor, engageant sa responsabilité en cas de défaut.
  • La dette directe dite aussi non garantie, sans engagement juridique du Trésor.

La situation de la dette publique globale

Pour une lecture objective, nous proposons une analyse de la dette publique au titre de l’année 2023, dernière année pour laquelle les données détaillées sur la ventilation entre dette garantie et non garantie par l’État sont disponibles.

À noter que nous allons nous concentrer sur la partie de la dette publique garantie qui engage effectivement le Trésor. Car, même si la dette non garantie fait techniquement partie de la dette publique élargie, elle n’engage pas juridiquement la responsabilité du Trésor et n'a aucun impact sur la trajectoire ou la soutenabilité de la dette.

-Dette du Trésor :

À fin 2023, la dette du Trésor s’élevait à 1.017 MMDH, dont 763 MMDH de dette intérieure et 254 MMDH de dette extérieure.

À ce montant s’ajoutent les dettes publiques intérieure et extérieure garanties, qui constituent des engagements conditionnels de l’État.

-Dette publique hors Trésor :

À fin 2023, la dette publique totale engageant le Trésor atteignait 1.198,6 MMDHÀ fin 2023, la dette publique globale s’élevait à 1.259 MMDH. En retirant les 60,4 MMDH de dette non garantie, le montant de la dette engageant effectivement le Trésor s’établit à 1.198,6 MMDH.

Rapporté à un PIB nominal de 1.479,8 MMDH, cela donne un ratio de dette sur PIB de 81%.

Il convient de préciser qu’il s’agit d’un encours dont le niveau doit être suivi et analysé attentivement. Toutefois, cela ne signifie pas que le Trésor devra nécessairement en assurer le remboursement, puisqu’il s’agit de garanties activées uniquement en cas de défaut du débiteur.

Dette publique globale : soutenable… jusqu’à quand ?

La réponse n’est ni binaire ni immédiate, elle repose sur une combinaison de facteurs économiques, structurels et institutionnels. Mais pour analyser la trajectoire de la dette publique marocaine, encore faut-il savoir de quelle dette on parle.

À fin 2023, la dette publique garantie par l’État hors Trésor s’élève à 181,6 MMDH. Pourtant, cette dette ne constitue pas une charge budgétaire directe : elle est conditionnelle, c’est-à-dire activée uniquement en cas de défaut de l’entité emprunteuse.

La véritable question de soutenabilité concerne donc la dette du Trésor, et plus particulièrement sa composante intérieure, qui représente les trois quarts de la dette totale du Trésor.

D’un côté, les réformes fiscales engagées sur l’IS, la TVA et l’IR ont permis une mobilisation accrue des recettes fiscales. De l’autre, l’État marocain a engagé des dépenses ambitieuses : généralisation de la protection sociale, aides directes, hausse des rémunérations dans la fonction publique, et investissements massifs liés aux grands événements sportifs à venir (CAN 2025, Coupe du monde 2030).

Cela laisse entendre une progression des dépenses plus forte que celle des recettes. Pourtant, le discours officiel continue de cibler des taux bas de déficit et d’endettement :

On parle d’un retour du déficit à 3% du PIB d’ici fin 2026, et d’une réduction du ratio d’endettement global sous le seuil de 66% du PIB. De fait, les chiffres semblent donner raison à cette narration : depuis 2022, le déficit et le niveau d’endettement sont en recul progressif.

Mais cette stabilisation apparente soulève une question fondamentale : comment le Maroc parvient-il à contenir, voire à réduire les ratios de déficit et d’endettement, alors même que les dépenses publiques poursuivent une trajectoire ascendante ?La réponse est simple : la croissance nominale progresse plus rapidement que la detteEntre 2020 et 2024, le PIB nominal a progressé de 38,5%, tandis que la dette intérieure n’a augmenté que de 28%, et la dette du Trésor d’environ 30%. Ce différentiel positif a permis de faire baisser le ratio d’endettement, sans ajustement budgétaire brutal.

Cependant, une question légitime mérite d’être posée : la dette restera-t-elle durablement à ce niveau, ou existe-t-il un risque de dérapage futur ? La réponse est nuancée, mais un risque latent subsiste, en particulier celui lié aux mécanismes de financement dits "innovants".

La situation autour de ces dispositifs reste peu claire. Et dans un scénario, que l’on espère éloigné du cas marocain, où l’État ne parviendrait plus à mobiliser ses actifs pour soutenir ces montages, un effet de rattrapage budgétaire pourrait se produire.

Les financements innovants : derrière l’innovation, la dette?

Autre facteur à intégrer dans l’analyse de soutenabilité : le recours croissant aux "financements innovants". Derrière cette formule séduisante se cachent en réalité des montages financiers sophistiqués, souvent adossés à des organismes publics comme la CDG, la CMR, ou la CNSS.

Concrètement, les recettes issues des financements innovants ont atteint 35,4 MMDH en 2024, portant le stock à 107,7 MMDH. Ces montants sont comptabilisés dans les situations mensuelles des finances publiques sous la rubrique "autres recettes", sans apparaître comme des emprunts classiques du Trésor.

Cela pose un problème majeur de transparence : ces dispositifs relèvent d’une forme de dette dissimulée, qui ne figure pas dans la dette directe, ni dans les ratios de référence utilisés dans les projections officielles.

Cette présentation officielle des finances publiques repose en réalité sur une logique de "window dressing" budgétaire, autrement dit un habillage comptable destiné à atténuer artificiellement l’ampleur du déficit public.

Le déficit affiché est alors ramené à 65 MMDH, comme si la vente d’un patrimoine public équivalait à une ressource fiscale pérenne. Cette opération ne reflète en rien une amélioration structurelle du solde public, elle traduit simplement une liquidation d’actifs pour couvrir des charges courantes.

Pourtant, cette "réduction" n’est pas le fruit d’un effort structurel de consolidation, mais d’une opération de liquidation patrimoniale, impossible à reproduire de manière durable.

Cette logique pose une question très importante : que se passera-t-il lorsque les marges de cession s’épuiseront, lorsque l’État ne pourra plus mobiliser de biens à céder ?

Encore faut-il s’interroger sur la nature exacte de ces financements. Les documents officiels évoquent des "cessions" au sens comptable, mais de quoi s’agit-il ? Sont-ce des opérations de leasing ? Quel est le schéma contractuel appliqué ?

Concrètement, le remboursement suit-il une logique d’amortissement intégré dans les intérêts, avec une valeur résiduelle à verser en fin de contrat pour récupérer l’actif public ? Ou bien l’État paie-t-il uniquement un intérêt nominal, tout en devant rembourser in fine l’intégralité de la valeur cédée ?

Dans les deux cas, une question essentielle demeure : quelle est la source de financement prévue pour honorer ces engagements différés ? Et si l’État ne parvient pas à réunir les montants nécessaires à l’échéance, renoncera-t-il à ces actifs stratégiques, notamment les CHU ? Où assurera-t-il alors la continuité des services publics fondamentaux ?

Dans ce contexte, une interrogation majeure s’impose : Quels sont les mécanismes de désendettement prévus à moyen terme et sur quelles hypothèses reposent-ils ?

La croissance est souvent avancée comme réponse. Mais il ne s’agit ici que d’une croissance par la dépense publique, donc par endettement. Or, le rendement économique de cette dépense dépend de nombreux paramètres : multiplicateur budgétaire, efficacité de l’investissement, sélection des projets. Autant de facteurs dont la qualité est régulièrement critiquée, notamment par le HCP et l’OCDE.

Dans ces conditions, la seule trajectoire viable à long terme reste celle d’une croissance tirée par l’investissement privé, encore faible et structurellement inférieur à l’investissement public, alors qu’il devrait le dépasser.

-oOo-

Voici ce qu'il faut retenir concernant la dette :

– Dette du Trésor : 1.017 MMDH en 2023, soit 68,8% du PIB. En 2024, elle s’élève à 1.082 MMDH, soit 67,7% du PIB.

– Dette publique = dette du Trésor + dette des EEP, institutions et collectivités garantie par l’État : 1.198,6 MMDH en 2023, soit 81% du PIB.

– Dette publique globale = dette du Trésor + dette publique garantie ou non garantie par l’État (EEP, institutions, collectivités) : 1.259 MMDH en 2023, soit 85,1% du PIB.

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