Dans une note diffusée le 23 septembre, CFG Bank a réagi à la publication des résultats semestriels du groupe Ciments du Maroc.

La société de recherche a choisi de maintenir sa recommandation de vendre le titre et anticipe une baisse de 21,9% de son cours à 1 465 dirhams dans les 12 mois, contre 1 880 dirhams à l’ouverture de la séance du 24 septembre.

Source : medias24.com

Depuis le début de l’année, le groupe a connu une croissance en bourse, globalement alignée avec le MASI. Le cours affiche une hausse de 16,3% sur la période. L’an dernier, le groupe avait montré une bonne résilience avec une croissance de 1,14% quand le MASI en lâchait 7,27%.

Pour CFG Bank, le titre traite actuellement au-dessus de sa valeur fondamentale. Certains risques pèsent sur le groupe et n’ont visiblement pas été encore intégrés par les investisseurs.

La reprise de l’industrie s’est majoritairement matérialisée au nord

Le groupe a affiché une forte hausse de son résultat net au premier semestre 2021. Ce dernier s’est affiché à 586 millions de dirhams, mécaniquement poussé par la reprise de la consommation de ciments depuis le début de l’année, ainsi que le non répercussion du don au fond Covid. Le chiffre d’affaires du groupe quant à lui ressort en hausse de 17,1% à 1 985 millions de dirhams.

Néanmoins, CFG Bank considère que le groupe a perdu des parts de marché et a sous performé l’industrie au premier semestre. Sur la période, il est à rappeler que l'industrie de la construction a connu une forte reprise (consommation en hausse de 24,4%, ndlr).

Pour la société de recherche, la bonne reprise s’est principalement amorcée dans les régions non servies par Ciments du Maroc, historiquement présent dans le sud du pays. « En effet, nous croyons que la reprise de la consommation de ciment a été plus forte dans les régions développées du Maroc (régions du centre et du nord) et ont donc davantage profité à LafargeHolcim Maroc. Au vu de ces réalisations, nous avons décidé de revoir à la baisse nos prévisions de croissance pour Ciments du Maroc » explique CFG Bank.

Néanmoins une bonne tenue des marges opérationnelles

La société de recherche rappelle cependant que les cimentiers connaissent généralement un second semestre plus actif que le premier. « Sur l'ensemble de l'année, nous nous attendons à ce que la société affiche un taux de 9,9% croissance du chiffre d'affaires consolidé à 4 068 millions de dirhams (3 702 MDH sur l'exercice 2020 et 3 998 MDH sur l'exercice 2019) » note CFG. Une hausse qui s’explique principalement par l’effet rebond de la consommation de ciment attendue à 12,4% d’ici fin 2021.

CFG note également la bonne tenue des marges du groupe sur la période malgré la hausses des cours du petcoke, combustible dérivé du pétrole essentiel à l’industrie cimentière. « Contre nos attentes, le groupe a enregistré une amélioration de 1,1 point de sa marge d'EBITDA. Ainsi, et malgré l'envolée des coûts de Petcoke, la marge d'EBITDA consolidé s'établit à 45,6% (vs. 44,6% sur S1-2020 » précise la société de recherche.

Pour le reste de l’année, cette bonne tendance de la marge d’EBITDA pourrait se poursuivre selon les projections de CFG Bank, en demeurant cependant en deçà des niveaux de 2020. « En tant que tel, notre la prévision en termes de marge d'EBITDA pour l'exercice 2021 s'établit actuellement à 48,2 % (vs 48,8 % sur l'exercice 2020). En conséquence, l'EBITDA bondit de 19,8% à 906 MDH » explique la société de recherche.

Le groupe fait également face à une autre menace de taille. L’implantation de plus gros acteur du secteur dans son territoire historique.

L'usine Lafarge d'Agadir fera perdre des parts de marché à Ciments du Maroc

La croissance en bourse du groupe depuis le début de l’année n’est pas justifiée selon CFG Bank. « Le titre se négocie actuellement à des multiples prospectifs EV/EBITDA 2021 et 2022 de 13,0x et 12,4x respectivement, nous pensons que ces multiples de valorisation sont relativement élevés par rapport à la valeur intrinsèque de l'entreprise et que l'action est actuellement surévaluée » explique CFG.

Elle met également en exergue le fait que les investisseurs n’ont probablement pas encore intégré l’implantation du groupe LafargeHolcim Maroc dans le sud avec l’ouverture de sa nouvelle usine à Agadir. Pour rappel, cette usine entrera e service avant la fin de l’année et sera dotée d’une capacité de production de 1,6 million de tonnes. « In fine, cette implantation de LafargeHolcim dans le fief historique de Ciments du Maroc entrainera inévitablement des pertes de part de marché pour le groupe » explique un interlocuteur de la place.

Malgré cela, il faut rappeler que le groupe dispose d’une très bonne santé financière et d’une forte capacité à générer du cash.

Possibilité de dividende exceptionnel

CFG Bank rappelle que l’an dernier, le groupe l’un des rendements les plus attrayants de la place avec un yield de 5,3%. La société de recherche rappelle que le payout ratio du groupe sur les quatre dernières années était de 152%.

« Cependant, compte tenu de l'importante position de trésorerie positive de la société, nous n'excluons pas la possibilité pour CMA de distribuer à nouveau un dividende exceptionnel à court ou moyen terme » explique CFG. Pour cette année, la société de recherche anticipe pour le moment un dividende par action de 70 dirhams contre 100 dirhams l’an dernier. Cela conduirait à un yield de 3,7%.

En revanche « si le scénario d'un dividende exceptionnel se matérialise à nouveau cette année, et si la distribution du groupe atteint à nouveau 150%, cela impliquerait un dividende par action de 100 dirham, soit un rendement de 5,3% » conclut la société de recherche.

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