La Fed s’apprête en effet à rehausser les taux d’intérêt pour la première fois depuis près de dix ans. Quant à la BCE, il est prévu qu’elle amorce un certain nombre de mesures non conventionnelles supplémentaires afin de pousser les taux d’intérêt dans une direction précisément opposée, même si cela doit signifier exercer encore davantage de pression à la baisse sur certaines obligations d’État, qui se négocient d’ores et déjà selon des rendements nominaux négatifs.
Dans la mise en œuvre de leurs politiques, ces banques centrales poursuivent toutes deux des objectifs domestiques, exigés par la législation qui les gouverne. Seulement voilà, rares –voire inexistants– sont les mécanismes méthodiques destinés à gérer les répercussions internationales de cette divergence croissante.
La Fed réagit actuellement aux signaux continus d’une solide création d’emplois aux États-Unis, ainsi qu’à d’autres aspects semblant indiquer une reprise de l’économie du pays, même modérée. Également consciente du risque d’instabilité financière que soulèverait le maintien des taux d’intérêts à des niveaux artificiellement bas, il est prévu que la Fed rehausse ces taux à l’occasion d’un prochain rassemblement du Comité fédéral du marché ouvert, qui fixe les politiques et qui se réunira les 15 et 16 décembre.
La Fed va normaliser sa posture politique globale
Cette démarche marque un tournant dans l’approche économique de la Fed. En décidant de rehausser les taux d’intérêt, la Reserve fédérale fera bien plus que lever le pied de l’accélérateur de la relance financière; elle franchira également une importante étape en direction de la normalisation sur plusieurs années de sa posture politique globale.
Dans le même temps, la BCE fait face à un ensemble de circonstances économiques très différentes, parmi lesquelles une croissance globalement apathique, un risque de déflation, ainsi qu’une inquiétude quant à l’impact des attentats terroristes de Paris sur les affaires et la confiance des consommateurs.
Les décideurs de la BCE songent par conséquent sérieusement à plonger le taux d’actualisation encore plus profondément en dessous de zéro, et à étendre son programme d’achat d’actifs à grande échelle (le fameux assouplissement quantitatif). Autrement dit, il faut s’attendre à ce que la BCE développe et amplifie des mesures expérimentales vouées à exercer une pression encore plus importante sur l’accélérateur de la relance financière.
Dans un monde parfait, nos dirigeants politiques seraient parvenus à évaluer le potentiel de retombées internationales accompagnant la divergence de ces politiques (dont de possibles effets boomerang des deux côtés de l’Atlantique), ainsi qu’à mettre en place tout un ensemble d’outils permettant de mieux aligner les objectifs domestiques et internationaux.
Les marchés devront harmoniser les politiques des banques centrales
Malheureusement, polarisation et disfonctionnement généralisé de la politique continuent d’entraver une telle démarche, aux États-Unis comme dans l’Union européenne. En l’absence de réponses politiques plus globales, la tâche consistant à harmoniser les politiques divergentes des banques centrales américaine et européenne reviendra par conséquent aux marchés – et notamment aux marchés des devises et des actifs à revenus fixes.
On constate d’ores et déjà à quel point s’est creusé le différentiel de taux d’intérêt entre les obligations "sans risque" d’un côté de l’Atlantique par rapport à l’autre –par exemple entre les bons du Trésor américain et les obligations allemandes. Dans le même temps, le dollar s’est renforcé non seulement par rapport à l’euro, mais également par rapport à d’autres monnaies. Si elles ne sont pas appréhendées, ces tendances persisteront probablement.
Si l’on se base sur l’expérience historique, trois problématiques majeures nécessiteront un contrôle attentif au cours des prochains mois. Il est tout d’abord peu probable que l’Amérique ne réagisse pas si le dollar s’apprécie trop significativement, et si sa compétitivité internationale se détériore substantiellement. Les entreprises font d’ores et déjà état de pressions sur leurs résultats en raison de la montée du dollar, certaines demandant même à leur gouvernement de jouer un rôle plus actif pour contrer une invisible "guerre monétaire".
Les entreprises des pays émergents exposées à un risque
Deuxièmement, le dollar étant employé en tant que monnaie de réserve, une hausse rapide de sa valeur pourrait bien éprouver ceux qui l’ont utilisé avec imprudence. Sont notamment exposées à un risque les entreprises des pays émergents qui, ayant emprunté massivement en dollars mais ne générant que des revenus limités dans cette monnaie, pourraient se retrouver avec d’importantes asymétries de devises dans leur actif et passif, ou sur le plan de leurs revenus et dépenses.
Enfin, de brusques mouvements de taux d’intérêt et de taux de change peuvent engendrer une volatilité sur d’autres marchés, notamment s’agissant des actions. Les contrôles réglementaires et autres contraintes du marché affectant la capacité des courtiers à jouer un rôle contracyclique en accumulant des stocks sur leur bilan, l’instabilité des prix qui en résulte pourrait être importante.
Le risque existe de voir certains portefeuilles contraints à une dissolution désordonnée. Il est également probable que la politique des banques centrales consistant à limiter la "volatilité volatile" s’en trouve mise à mal.
Rien n'est inéluctable
Bien entendu, aucune de ces issues n’est inéluctable. Des deux cotés de l’Atlantique, les dirigeants politiques ont la capacité de réduire le risque d’instabilité en mettant en œuvre des réformes structurelles, en veillant à un meilleur équilibre de la demande globale, en supprimant les poches d’endettement excessif, ainsi qu’en assouplissant les mécanismes de gouvernance multilatérale et régionale.
Trois issues sont ici possibles: un monde relativement stable mais à plusieurs vitesses, d’importantes perturbations mettant à mal la reprise économique américaine, ainsi qu’un renouveau européen susceptible de bénéficier d’une croissance aux États-Unis.
La bonne nouvelle, c’est que l’impact de la divergence ici évoquée dépendra de la manière dont les dirigeants politiques géreront les pressions qu’elle engendre. La mauvaise nouvelle, c’est qu’il leur reste encore à puiser la volonté politique nécessaire pour agir de manière décisive en termes de minimisation des risques.
À l’heure où la Fed procède à une normalisation de sa politique monétaire, et où la BCE redouble de mesures extraordinaires, nous ne pouvons qu’attendre et espérer le meilleur. Mais il nous faut également nous préparer à une accentuation significative de l’incertitude financière et économique.
