Avons-nous perdu le contrôle des banquiers centraux?

Ce que les critiques ne parviennent pas à comprendre, c’est que les banques centrales modernes sont responsables non seulement de lutter contre l'inflation, mais aussi de maintenir la stabilité des prix à long terme. Tout comme la température du corps humain, les niveaux de prix ne peuvent aller, ni trop haut, ni trop bas, sans provoquer des complications graves. Les banques centrales doivent être tout autant "activistes" dans la lutte contre la déflation causée par une trop faible demande, que dans le cas d’une forte inflation, causée par une trop forte demande.

Bien que la bataille soit complètement symétrique, l'évaluation publique de celle-ci est étonnamment déséquilibrée, en particulier dans les pays où les populations sont conservatrices sur le plan financier. Cela comprend mon propre pays, la République tchèque, une nation de petits épargnants, où le ratio prêts sur dépôts reste bien en dessous de 100%. Les Tchèques craignent l'inflation, même si elle a atteint l’an dernier son niveau le plus bas en 13 ans et que la Banque nationale tchèque, dont je suis le vice-gouverneur, se bat depuis 2013 pour éviter le risque de déflation.

Une autre critique commune au sujet des politiques menées par les banques centrales des pays développés depuis 2008 est qu’elles ont des effets redistributifs. C’est certainement le cas, mais quel est le problème? Toute action de politique monétaire redistribue la richesse. Une hausse des taux plaît aux épargnants, alors qu'une baisse des taux est une aubaine pour les emprunteurs. Les importateurs préfèrent un taux de change fort; les exportateurs le préfèrent faible. Pour avoir un sens, la politique monétaire doit avoir des effets différents sur différents groupes à différents moments. Ce n’est pas une erreur; c’est l'essence de la politique monétaire.

Certains critiques ajoutent que les banques centrales ne parviennent pas à atteindre leurs cibles d'inflation de toute façon, ce qui rend leur activisme non seulement injustifié, mais aussi inefficace. Parfois même, ils parviennent à inclure ces critiques contradictoires dans la même phrase, comme si elles accusaient quelqu'un de tirer à blanc et de malgré tout faire des blessés et des morts.

La réalité est que les banques centrales des pays développés ont – de manière vraiment fascinante – réussi à maintenir la stabilité des prix et le pouvoir d'achat de la monnaie pendant et après la crise financière mondiale. Si elles n’étaient pas intervenues, leurs économies auraient été confrontées à une déflation catastrophique, des baisses brutales des prix des actifs et un effondrement complet des secteurs financier et réel. De toute évidence, une action forte était la bonne réponse à la crise (la mesure dans laquelle les banques centrales pourraient avoir contribué à son déclenchement est une autre question).

Dans un système où l’argent est élastique et n’a pas de valeur intrinsèque, la quantité de monnaie doit nécessairement changer au fil du temps si l’on veut que le pouvoir d'achat de l’argent reste relativement constant. Donc, la stabilité des prix et non pas la quantité d'argent, est ce qui importe. Le gonflement des bilans des banques centrales reflète la profondeur des problèmes auxquels de nombreuses économies ont été confrontées après 2008. Dans ce contexte, les banques centrales ont fait ce qui était nécessaire pour maintenir le pouvoir d'achat et la stabilité des prix. Il n'y avait pas d’"activisme" particulier de leur part; il y avait seulement un mandat permanent à remplir.

Eviter de déstabiliser les anticipations d'inflation

Si cela semble arrogant, permettez-moi de vous offrir quelques preuves. Les gens votent avec leurs portefeuilles. Si le pouvoir d'achat de leur argent avait été affecté après 2008, ils auraient naturellement cherché des substituts pour leurs monnaies domestiques (d’autres devises, des métaux précieux ou d'autres formes d'épargne). Cela est arrivé rarement dans le monde développé.

Bien sûr, il est vrai que les banques centrales dans de nombreux pays sont désormais en-dessous de leurs cibles d'inflation. (Les banques centrales définissent généralement la "température" idéale de l'économie par une inflation annuelle d'environ 2%.) Toutefois, bien que ce soit désagréable, cela n'est pas désastreux, en particulier étant donné que la baisse des prix est en partie le résultat d’un choc d’offre – et pas de demande, sous la forme de prix du pétrole très bas. Ce choc profite aux consommateurs et ne pose pas de menace pour la stabilité des prix, au moins dans les pays qui sont des importateurs nets de pétrole.

Considérez ce scénario. Une entreprise prévoit d'augmenter les ventes de 2%, mais parvient à réaliser une croissance de seulement 1% pendant deux années consécutives. Considèreriez-vous que l'entreprise a failli? Pas vraiment. Après tout, les bénéfices et les chiffres d'affaires des entreprises privées attendus et effectifs peuvent facilement différer de 10% ou plus.

La plupart des entreprises opèrent dans un environnement plus simple, avec moins de variables à contrôler que les banques centrales. Dès lors, comment peut-on attendre des banques centrales qu’elles atteignent toujours précisément leurs objectifs d'inflation, quelles que soient les circonstances économiques?

Pour être clair, je ne dis pas que les banques centrales ne devraient pas travailler dur pour se rapprocher de leurs objectifs. Elles doivent évidemment le faire. En outre, elles doivent à tout prix éviter de déstabiliser les anticipations d'inflation.

Cependant, lorsqu’ils jugent les banques centrales, les gens doivent garder un réel sens de la proportion. Et ils doivent vraiment arrêter de dire des choses qui sont fausses – par exemple, que l'arsenal politique des banques centrales est non seulement épuisable, mais aussi presque épuisé. Les autorités monétaires ont beaucoup d'armes et une quantité infinie de munitions à leur disposition. Ces armes ont des calibres différents et différents degrés d'efficacité à des moments différents. Toutes les armes ne sont pas bonnes pour chaque occasion ou chaque économie. Mais la capacité des banques centrales à créer et détruire l'argent est théoriquement illimitée.

Les banquiers centraux devraient dire "Assez!", aux critiques ignorantes qui nous sont adressées. Aucunes de ces critiques n’a été en mesure d'expliquer avec clarté et crédibilité pourquoi la stabilité des prix serait le mauvais objectif, quels sont les objectifs clés que les banques centrales devraient poursuivre à la place, ni ce que nous aurions pu faire de radicalement différemment, après 2008.

Il y a une raison simple à cela: l'approche adoptée par les banques centrales des pays développés depuis la crise était la bonne. En effet, elle a éloigné nos économies du bord du gouffre. 

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