Dans une note diffusée le 7 mars en réaction aux résultats annuels 2021 de Marsa Maroc, CFG Bank a modifié sa recommandation sur le titre de ‘conserver’ à ‘acheter’. La société de recherche anticipe une hausse de 32,4% du cours à 339 dirhams contre 256 dirhams à l’ouverture de la séance du 8 mars.

Source : medias24.com

Le groupe a affiché des résultats globalement en accord avec les prévisions de CFG Bank mais il a surperformé les anticipations en termes de volumes de conteneurs manutentionnés, générant plus de marge.

Des résultats satisfaisants poussés par la hausse des volumes

En 2021, Marsa Maroc a connu une hausse de 30,3% de son chiffre d’affaires à 3 592 MDH par rapport à 2020. Cette hausse a notamment été conduite par la croissance du trafic consolidé sur la période. Ce dernier a progressé de 32,4% à 47,2 millions de tonnes par rapport à l’année précédente.

La société de recherche note que cette progression vient notamment d’une augmentation de « 13% des conteneurs manutentionnés (Gateway), avec des volumes atteignant 1 040 kT (vs. 922 kT en 2020). Cette croissance résulte d'un volume plus élevé manutentionné dans les ports de Casablanca, Agadir et Tanger Med II ».

Les volumes ont également augmenté grâce à la nouvelle filiale de Tanger Alliance pour l’activité de transbordement ayant généré 866 KEVP en volume. Contacté, un analyste nous explique « la forte hausse du chiffre d’affaires et du volume est principalement du fait de l’activité de transbordement car elle a commencé en 2021 ». En effet, la nouvelle filiale de Marsa Maroc a permis de générer 678 MDH de chiffre d’affaires, nettement au-delà des prévisions de CFG Bank à 578 MDH. « Désormais, cela implique que le groupe a très probablement dépassé le taux d'utilisation de 60% qu'il ambitionnait pour l'exercice 2021 » précise la société de recherche.

CFG Bank rappelle également « l’augmentation de 4% du trafic total de vrac, qui s'élève à 27,3 MT (vs. 26,2 MT sur l'exercice 2020), principalement grâce à la reprise des importations d'hydrocarbures ». Une performance appréciable alors que nombre d’importations ont diminué en 2021 comme le clinker, les céréales ou encore le soufre. Les hydrocarbures ont donc fortement compensé ces baisses observées en 2021.

Une augmentation de la profitabilité observée en 2021

Le résultat d’exploitation du groupe en 2021 a progressé de 49% en franchissant le milliard de dirhams à 1.129 MDH. Cette augmentation a principalement été poussée par la hausse du chiffre d’affaires et l’amélioration de la marge opérationnelle du groupe. Cette dernière est passée de 27,5% en 2020 à 31,4% en 2021. Une surprise pour CFG qui s’attendait à une légère baisse à 26,5% causée par le lancement de l’activité de transbordement.

« Premièrement, l’activité de transbordement, par sa nature, génère moins de marge que les autres activités. Deuxièmement, comme ils l’ont lancé cette année, quasiment toutes les charges sont fixes, et comme le taux d’utilisation n’est pas optimal, les marges sont faibles. Donc cela a été une surprise » explique notre analyste.

Cette amélioration de la marge a été portée notamment par la hausse du trafic de conteneurs (Gateway) générant des marges plus élevées. « Désormais, nous devons actualiser et améliorer nos prévisions pour tenir compte d'un nouveau renforcement des marges opérationnelles au cours des prochaines années grâce à une meilleure dilution des coûts fixes suite à la montée en puissance attendue du taux d'utilisation à Tanger Med » précise CFG Bank.

In fine, le RNPG retraité du don au fonds Covid ressort en progression de 33,5% à 666 MDH soit une marge nette à 18,5% en progression de 0,4 point par rapport à l’année précédente. Néanmoins, le groupe a en effet décidé de proposer un dividende de 7,2 dirhams par action. « Cela correspond à une distribution de 79,3%, ainsi qu'un rendement du dividende de 2,7% sur la base du dernier cours de clôture. Soulignons que le taux de distribution est inférieur à sa moyenne historique de 140,3 % en moyenne sur les 4 dernières années » souligne CFG Bank. Désormais, il reste à voir si ce recul dans les dividendes versés provient d’un changement de politique de rémunération des actionnaires ou « d'une baisse ponctuelle liée à une éventuelle opportunité d'investissement » indique CFG Bank.

Une recommandation supportée par la résilience et la génération de cash

Dans l’attente des états financiers annuels, CFG recommande l’achat du titre et estime que « l'action se négocie actuellement en dessous de sa juste valeur, à des multiples EV/EBITDA 2022E et 2023E de 12,9x et 11,7x respectivement ».

Pour la société de recherche, cette recommandation est motivée par la résilience du groupe même en période d’instabilité économique. Notamment grâce à une bonne diversification de ses revenus. L’autre argument est la forte capacité à générer du cash. « Si l'entreprise revient à un ratio de distribution de 100 %, le rendement du dividende peut surperformer la moyenne du marché domestique » indique CFG Bank.

Dans son avis et sa valorisation, la société de recherche a exclu « un éventuel transfert des concessions existantes, notamment celles de Safi et Nador vers de nouvelles infrastructures (Safi Grand Vrac et Nador West Med), et de nouvelles concessions potentielles au Maroc ou outre-mer, notamment en Afrique ».