Le trou de ver budgétaire de l’Europe

Le ministre allemand des Finances Wolfgang Schäuble est politiquement déterminé à renchérir sur le cadre budgétaire stricte de son pays, afin de parvenir à ce qu’il appelle le budget "zéro dette". Le gouvernement français s’efforce de retrouver une crédibilité autour de promesses de réformes formulées en échange d’un report de son ajustement budgétaire, tandis que l’Italie, qui croule sous l’un des plus lourds fardeaux de la dette au sein de la zone euro, dispose d’une faible marge de manœuvre en termes de politique budgétaire. Pendant ce temps, la Banque centrale européenne est éprouvée par les doutes sur la légalité de son programme d’"opérations monétaires sur titres" (OMT) – achats d’obligations souveraines susceptibles d’aboutir à une politique budgétaire redistributive.

L’ensemble des règles semblant pointer vers une récession, comment l’Europe peut-elle espérer booster la reprise ?

La mise en œuvre d’un programme d’investissement public de 400 milliards d'euros sur deux ans, financé par les obligations de la Banque européenne d’investissement, constituerait le meilleur moyen de surmonter l’impasse actuelle de l’Europe. L’emprunt auprès de la BEI n’implique aucune conséquence en termes de règles budgétaires européennes, dans la mesure où cet emprunt n’est ni enregistré en tant que nouvelle dette, ni en tant que déficit pour quelque des États membres, ce qui signifie que de nouvelles dépenses gouvernementales pourraient être financées sans affecter la performance budgétaire nationale.

Il serait par conséquent possible de financer via un emprunt européen certaines des dépenses d’investissement actuellement prévues au niveau national, afin de soulager les budgets des États. Ce contournement indirect de règles strictes se révélerait également plus commode que l’amorce de négociations longues et éprouvantes en direction de changements relatifs au cadre budgétaire.

La BEI s’inquiète de voir une telle démarche lui coûter sa notation triple A. En effet, bien qu’elle puisse actuellement emprunter à 1,6% sur de longues échéances, elle a fait usage de sa récente démarche de levée de capitaux afin de réduire son endettement, plutôt que de développer substantiellement son portefeuille de prêts, ce qui aurait été plus judicieux à l’heure du resserrement des prêts privés. Quoiqu’il arrive, un tel changement de notation ne saurait affecter significativement les coûts de financement au sein d’un environnement actuel à faibles rendements, comme l’ont illustré plusieurs abaissements de notations souveraines.

En outre, la BCE pourrait procéder à l’achat d’obligations de la BEI sur les marchés secondaires, ce qui contribuerait à maintenir au plus bas les coûts de financement – voire à les réduire. Plus important encore, ces achats d’obligations de la BEI permettraient à la BCE d’entreprendre un assouplissement quantitatif sans pour autant provoquer le degré de controverse qu’implique une intervention sur 18 différents marchés des obligations souveraines, au sein desquels l’inquiétude existe réellement de voir ces achats de la part de la BCE affecter les prix relatifs pour les emprunteurs souverains.

Quelque 200 milliards d'euros d’obligations de la BEI sont d’ores et déjà disponibles. L’ajout de 400 milliards d'euros supplémentaires permettrait d’accroître significativement la cagnotte. Outre un certain nombre de titres adossés à des actifs, d’obligations garanties, et d’obligations d’entreprise, pas moins de 1.000 milliards d'euros d’actifs – seuil que beaucoup estiment nécessaire pour crédibiliser l’assouplissement quantitatif de la BCE – seraient alors disponibles à l’achat.

Une question centrale concerne bien entendu le type de dépenses gouvernementales susceptibles d’être qualifiées en tant que dépenses d’investissement, ainsi que les projets d’investissement européens susceptibles d’être soutenus. Il sera impossible de définir des projets européens nouveaux et sensés pour une valeur annuelle de 200 milliards d'euros. Quant aux projets communs, tels que l’union énergétique européenne, il leur faudra plus de temps pour être définis avec précision. Par conséquent, la majeure partie des investissements devra pour l’heure émaner des dirigeants nationaux.

Ceci signifie en partie que les projets d’infrastructure existants, censés être financés par les budgets nationaux, pourraient l’être par la BEI. En allégeant une partie de la charge pesant sur ces budgets nationaux, le déclin actuel de l’investissement public pourrait être inversé.

Une partie des nouvelles ressources pourrait également être utilisée afin de permettre la consolidation budgétaire de la France, sans recours à des coupes budgétaires procycliques. La France pourrait obtenir ce coup de pouce en se conformant aux règles budgétaires, en échange de réformes structurelles sérieuses et nécessaires, ce qui pourrait également être le cas de l’Italie, à laquelle les obligations financées par la BEI pourraient fournir la dynamisation dont sa croissance a si cruellement besoin, sans nécessiter de nouveaux engagements gouvernementaux. En Allemagne, ces nouvelles ressources libérées pourraient être utilisées afin d’accélérer les projets d’investissement existants, tout en permettant au pays d’honorer sa promesse de déficit zéro.

Un certain nombre d’avantages similaires pourraient bénéficier à d’autres États de la zone euro. Afin de prévenir toute utilisation inappropriée des ressources, il conviendrait pour la Commission européenne d’approuver tous les projets d’investissement nationaux. Plus largement, ce programme permettrait de franchir une étape importante en direction de l’instauration au sein de la zone euro de l’union budgétaire qui lui manque encore aujourd’hui. Cet objectif sera plus rapidement atteint dès lors que les avantages associés à son accomplissement apparaîtront visibles à tous.

Traduit de l’anglais par Martin Morel

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