Réunion de BAM. Le maintien du taux directeur, scénario probable

Bank Al-Maghrib tiendra sa réunion trimestrielle le mardi 18 mars 2025, un moment clé pour l’orientation de la politique monétaire. Cet exercice, scruté de près par les marchés, les investisseurs et les différents acteurs économiques, déterminera le cap des trois prochains mois.

Son issue ne sera pas une simple annonce, la politique monétaire ne se limite pas à un ajustement du taux directeur. Chaque décision enclenche une mécanique complexe, influençant le coût du crédit, les conditions de financement des entreprises et des ménages, la consommation, l’investissement et, in fine, les variables réelles, à savoir l’emploi et l’output (la croissance).

Ainsi, à l’instar du trimestre précédent, et contrairement au consensus des bureaux de recherche et des investisseurs professionnels, qui anticipaient un statu quo, Médias24 avait parié sur une baisse de 25 points de base – une anticipation confirmée en fin de compte.

Dans le même esprit, Médias24 poursuit l’exercice pour le deuxième trimestre et propose une analyse approfondie des principaux indicateurs macroéconomiques, arrêtés à fin février 2025.

Cette analyse vise à décrypter la conjoncture et à identifier les leviers susceptibles d’influencer la prochaine décision de Bank Al-Maghrib.

Notre analyse couvre l’inflation, la croissance, le marché du travail, le crédit et les statistiques monétaires, les finances publiques et les échanges extérieurs. Elle prend également en compte des variables exogènes, telles que les précipitations significatives observées en mars 2025, l’abstention du sacrifice de l’Aïd al-Adha, ainsi que les anticipations du secteur privé (chefs d’entreprise), qui jouent un rôle clé dans l’économie.

Ainsi, voici les principaux indicateurs macroéconomiques du Maroc, arrêtés à fin février 2025.

L'inflation

L’inflation demeure contenue, témoignant d’un environnement de prix relativement maîtrisé. En janvier 2025, l’indice des prix à la consommation (IPC) a progressé de 0,8 % en glissement mensuel, principalement sous l’effet d’une hausse marquée de 1,6 % des prix des produits alimentaires, tandis que les prix des produits non alimentaires sont restés stables.

En comparaison annuelle, l’inflation s’est établie à 2%, portée par une augmentation de 3,3 % des prix des produits alimentaires et 1,1 % des produits non alimentaires. L’indicateur d’inflation sous-jacente, qui exclut les produits à prix volatiles et réglementés, a enregistré une hausse de 0,2 % sur un mois et de 2,4 % sur un an, traduisant une inertie des tensions sur certaines composantes du panier de consommation.

Cette évolution suggère que, malgré une apparente stabilité, des facteurs structurels tels que la rigidité des prix des services et la transmission progressive des coûts de production continuent d’exercer une pression latente sur l’inflation.

La croissance économique

Dans un contexte de stabilité des prix, la croissance économique présente une dynamique contrastée. Après une expansion vigoureuse de 4,3% au troisième trimestre 2024, l’économie marocaine a enregistré une modération au quatrième trimestre, avec une croissance de 3%. Ce ralentissement s’explique par un réajustement des branches secondaires et tertiaires, qui avaient bénéficié d’un fort rebond au trimestre précédent. Toutefois, cette décélération ne traduit pas un affaiblissement structurel, mais plutôt un retour à des niveaux plus conformes aux tendances historiques.

Pour le premier trimestre 2025, la croissance est anticipée à 3,5%, sous l’hypothèse d’une amélioration des conditions climatiques hivernales et de l’absence de chocs inflationnistes externes. Hors agriculture, l’activité économique poursuivrait son ajustement progressif, avec une croissance estimée à 3,5%, après 3,7% au T4 2024. Cette dynamique repose essentiellement sur la résilience des industries manufacturières et des services marchands, qui maintiennent un rythme d’expansion soutenu, bien que légèrement atténué par rapport au troisième trimestre.

La demande intérieure devrait demeurer le principal moteur de l’activité économique, avec une croissance des dépenses de consommation estimée à 3,4% au T1 2025. L’investissement brut, après une forte impulsion au troisième trimestre (13,5%), devrait se modérer tout en conservant une dynamique positive ( 8,8% au T1 2025), notamment grâce aux projets d’infrastructure et aux investissements publics.

Le marché du travail

Le marché du travail marocain en 2024 a connu une création nette de 82.000 emplois, résultant d’une hausse de 162.000 postes en milieu urbain et d’une perte de 80.000 en milieu rural. Cette dynamique traduit une concentration de l’emploi dans les secteurs urbains, notamment les services et l’industrie, tandis que l’agriculture continue de souffrir d’une contraction structurelle.

Par secteur, les services ont été le principal moteur de l’emploi, suivis de l’industrie et des BTP. En revanche, l’agriculture, forêt et pêche a perdu 137;000 postes, confirmant la fragilité persistante du secteur primaire face aux aléas climatiques et à la transition structurelle de l’économie.

Le taux de chômage est passé de 13% à 13,3%, traduisant une hausse de 58.000 chômeurs en une année. Cette augmentation a été plus marquée en milieu rural qu’en milieu urbain, ce qui reflète la difficulté d’absorption de la main-d’œuvre dans les zones hors des grands pôles économiques.

Ces tendances soulignent les défis persistants du marché du travail marocain : une polarisation de l’emploi dans les services, une destruction continue des emplois agricoles et un chômage structurel élevé chez les jeunes. Ces facteurs, combinés aux incertitudes économiques, justifieraient un soutien ciblé à l’investissement et une politique monétaire plus accommodante. Cependant, la question de la transmission de la politique monétaire au marché de l’emploi demeure sujette à débat, car son impact global reste quasi inexistant lorsque l’on analyse l’évolution de l’emploi dans son ensemble.

En effet, malgré les ajustements du taux directeur ou les mesures d’accompagnement du crédit, les effets sur la demande d’emplois restent limités en raison de la faible élasticité de l’emploi aux conditions monétaires. Une analyse plus fine, portant exclusivement sur l’emploi rémunéré, peut sembler plus logique, dans la mesure où une politique monétaire accommodante pourrait stimuler l’investissement et, par ricochet, la demande de main-d’œuvre qualifiée.

Les finances publiques

À fin février 2025, la situation des finances publiques montre une hausse des recettes fiscales de 18,9%, grâce à une progression marquée de l’impôt sur le revenu (56,2%) et de l’impôt sur les sociétés (24,6%)​. Cette performance a cependant été atténuée par une forte contraction des recettes non fiscales (-58,5%), en raison de la diminution des revenus des monopoles et des versements des comptes spéciaux du Trésor au budget général.

En parallèle, les dépenses ordinaires ont enregistré une hausse significative de 50,5%, principalement en raison de la progression des dépenses en biens et services, de l’augmentation des charges en intérêts de la dette et d’une forte hausse des remboursements fiscaux. Le solde ordinaire est ainsi devenu négatif, affichant un déficit de 18,2 MMDH, contre un solde positif de 1,9 MMDH un an auparavant.

Le déficit global du Trésor s’est creusé à 21,1 MMDH, contre 3,8 MMDH à fin février 2024, traduisant une détérioration significative de l’équilibre budgétaire​. Face à ce besoin de financement accru (42,8 MMDH), l’État a principalement eu recours au financement intérieur (46,3 MMDH), tandis que le financement extérieur net est resté négatif (-3,5 MMDH)​.

Le crédit bancaire et les statistiques monétaires

L’évolution des conditions monétaires et du crédit bancaire en janvier 2025 met en évidence un environnement marqué par une croissance modérée du crédit (4,1%), une détente des taux débiteurs et une expansion soutenue de la liquidité bancaire.

Le crédit aux entreprises privées affiche une hausse limitée de 1,2%, avec une progression notable des crédits à l’équipement mais un repli des facilités de trésorerie, suggérant une prudence persistante des entreprises dans leurs décisions d’investissement. Du côté des ménages, les prêts ont augmenté de 2%.

La masse monétaire (M3) a progressé de 6,9%, reflétant une liquidité bancaire abondante, tandis que les dépôts bancaires ont crû de 7,6%, traduisant une accumulation d’épargne, notamment chez les ménages. Les taux débiteurs ont connu une baisse légère, atteignant 5,26% en moyenne pour les entreprises et 5,80% pour les ménages, en lien avec un assouplissement des conditions d’octroi de crédit​.

Ces évolutions traduisent un environnement monétaire relativement accommodant, caractérisé par une expansion du crédit, une progression soutenue des dépôts bancaires et un assouplissement des conditions de financement. Toutefois, la baisse des facilités de trésorerie et la prudence des entreprises sur leur endettement témoignent d’une certaine retenue face aux incertitudes économiques.

Les échanges extérieurs

Sur le volet des échanges extérieurs, la balance commerciale continue d’enregistrer une dégradation. À fin janvier 2025, le déficit commercial s’est aggravé de 13,3%, passant de -21.609 MDH à -24.485 MDH, sous l’effet d’une hausse des importations de 3,4% et d’une baisse des exportations de 2,4%.

Cette détérioration s’explique par une progression notable des achats de biens d’équipement et de produits finis de consommation, tandis que les exportations ont souffert du repli des ventes dans plusieurs secteurs stratégiques, notamment l’automobile, les phosphates et dérivés et l’industrie alimentaire. À l’inverse, certains secteurs ont affiché une performance positive, notamment l’aéronautique et le textile et cuir.

En revanche, la balance des services a maintenu un excédent en progression de 6,3%, soutenue par une augmentation des recettes touristiques et des exportations de services. Les transferts des Marocains résidant à l’étranger sont restés relativement stables, tandis que les investissements directs étrangers ont progressé de 16,9%, enregistrant un flux net de 3,2 MMDH.

Précipitations, Aïd al-Adha et anticipations : des facteurs clés à surveiller

→Les précipitations de mars :

Les précipitations enregistrées en mars 2025 devraient avoir un effet bénéfique sur les cultures dites de printemps, sur les cultures maraîchères de plein champ et sur les arbres fruitiers, consolidant ainsi la prévision de croissance de 3,5 % au premier trimestre. La meilleure disponibilité des produits agricoles pourrait limiter la hausse des prix alimentaires et réduire la pression inflationniste. Sur le marché du travail, la stabilisation de l’emploi agricole pourrait contenir la hausse du chômage, bien que l’absorption de main-d’œuvre reste contrainte par la faible élasticité du secteur.

→L’abstention du sacrifice de Aïd al-Adha :

L’abstention du sacrifice de Aïd al-Adha en 2025, bien que justifiée, pourrait avoir des effets contrastés sur l’économie. En temps normal, cet événement stimule la consommation directe (achat de moutons, produits alimentaires, habillement) et indirecte (services logistiques, transport, commerce). Son absence cette année pourrait entraîner une contraction temporaire de la demande intérieure, en particulier dans les secteurs liés à l’événement.

L’impact sur le crédit à la consommation serait également à surveiller. Habituellement, la période précédant l’Aïd s’accompagne d’une hausse de la demande de crédits pour financer ces dépenses exceptionnelles. Cette dynamique pourrait être freinée cette année, ce qui limiterait la progression du crédit et atténuerait les pressions inflationnistes habituellement observées à cette période. Un facteur que Bank Al-Maghrib devrait intégrer dans l’orientation de sa politique monétaire.

→Le rôle des anticipations économiques du secteur privé

Les anticipations pour le 1er trimestre 2025 révèlent des tendances contrastées. Dans les services marchands et le commerce de gros, les entreprises s’attendent à une stabilité de la demande et de l’emploi, avec des perspectives positives dans les transports et l’entreposage, mais un ralentissement dans le commerce agricole. Dans l’industrie manufacturière et extractive, une légère hausse de la production est attendue, portée par l’agroalimentaire et les phosphates, tandis que l’automobile et l’énergie devraient être en repli. La construction affiche des perspectives favorables, notamment dans les bâtiments et les travaux spécialisés.

Les anticipations jouent un rôle clé en influençant l’investissement, l’emploi et l’évolution des prix. Une perception optimiste peut stimuler la croissance, tandis qu’une prudence accrue peut freiner l’activité. Bank Al-Maghrib devra en tenir compte dans l’orientation de sa politique monétaire, en adoptant une approche mesurée face à une demande stable et une inflation sous contrôle.

Analyse des scénarios

À la lumière du tableau de bord de l’économie marocaine, il apparaît clairement que Bank Al-Maghrib devrait maintenir son taux directeur inchangé. Les conditions macroéconomiques actuelles ne justifient ni un assouplissement ni un durcissement de la politique monétaire, et la Banque centrale devrait privilégier la stabilité dans un contexte encore marqué par des incertitudes.

L’inflation, bien que sous contrôle, ne justifie pas une intervention immédiate, tandis que la croissance, bien qu’en territoire positif, évolue sans tension nécessitant un soutien monétaire supplémentaire. Par ailleurs, les tensions budgétaires et les équilibres extérieurs imposent une certaine prudence. Une nouvelle baisse des taux, aussi modérée soit-elle, pourrait s’avérer inefficace en termes de transmission à l’économie réelle, tout en pesant sur la gestion de la dette publique et la confiance des investisseurs.Le scénario d’un statu quo apparaît comme le plus cohérent avec la situation actuelleQuant à l’hypothèse d’une hausse du taux directeur, elle semble quasiment exclue. L’inflation ne représente pas une menace immédiate et l’environnement économique ne plaide pas pour un resserrement monétaire. Une telle décision risquerait de freiner une dynamique encore fragile, notamment en matière d’investissement et de demande intérieure. Dans ce contexte, le scénario d’un statu quo apparaît comme le plus cohérent avec la situation actuelle.

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