Taux directeur : baisse ou statu quo ? Voici les scénarios

Ce mardi 17 décembre 2024, Bank Al-Maghrib tiendra son dernier meeting trimestriel de l'année, au titre du quatrième trimestre. Les marchés, les investisseurs et l’ensemble de l’économie sont à l'affût des décisions qui y seront prises.

Les conditions économiques nationales et internationales semblent écarter un scénario "Hawkish" (resserrement monétaire) de la part de Bank Al-Maghrib. Cela laisse toutefois la porte ouverte à deux options principales : le maintien du statu quo ou une baisse du taux directeur.

La question reste donc de savoir si l'institution optera pour la continuité du statu quo adopté au troisième trimestre 2024, avec un taux maintenu à 2,75%, ou si elle choisira de le baisser. Si cette baisse est retenue, se limitera-t-elle à 25 points de base ou ira-t-elle jusqu'à 50 pb ?

Dans ce contexte, Médias24 propose une analyse approfondie des deux scénarios possibles, avant de partager un avis sur l’option la plus probable.

Il convient de rappeler que le choix de politique monétaire ne se résume pas à une simple décision de baisser, fixer ou augmenter le taux directeur. Ce dernier a un impact direct et indirect sur l’ensemble des agrégats économiques et, par conséquent, sur l’économie réelle dans son ensemble.

Les politiques de Bank Al-Maghrib s’appuient sur une vision globale et intégrée de l’évolution des conditions économiques, en se fondant sur une analyse rigoureuse des principaux indicateurs de l’économie nationale, tels que l’inflation, le crédit bancaire, les finances publiques, les échanges extérieurs et le marché de l’emploi.

De plus, ses décisions sont basées sur des projections à moyen terme, généralement sur une période de deux ans, soit huit trimestres. Cette approche permet de maintenir un équilibre entre la stabilité macroéconomique et le soutien à la croissance économique.

Ainsi, voici les principaux indicateurs macroéconomiques du Maroc, arrêtés à fin octobre 2024.

Le tableau de bord

→L’inflation :

La mission principale de Bank Al-Maghrib, qui est de garantir la stabilité des prix, semble bien remplie en 2024. L’inflation au titre du mois d’octobre s’est révélée maîtrisée, avec un taux en glissement annuel de 0,7% (octobre 2024 par rapport à octobre 2023). Sur les dix premiers mois de 2024, le taux moyen d’inflation par rapport à la même période en 2023 s’est établi à 1,1%, indiquant une gestion efficace des pressions inflationnistes.

Ces niveaux, bien en deçà de la barre des 2%, positionnent l’économie marocaine dans un environnement d’inflation maîtrisée et conforme aux objectifs de stabilité monétaire.

→La croissance économique :

Pour ce qui est de la croissance économique, un consensus semble émerger autour d’un ralentissement attendu pour 2024. Après une croissance de 3,4% en 2023, les projections des principales institutions (FMI, OCDE, Banque mondiale, Bank Al-Maghrib et HCP) situent la croissance entre 2,5% et 2,8%. Il paraît désormais difficile d’atteindre les 3%, et encore moins les 6% fixés comme objectif dans le cadre du Nouveau Modèle de développement (NMD).

Selon le haut-commissariat au Plan (HCP), l’économie marocaine aurait enregistré une progression de 2,8% au troisième trimestre 2024, portée par une reprise modérée de la demande intérieure et une hausse des exportations. Cependant, la croissance devrait ralentir à 2,5% au quatrième trimestre, en raison de la baisse continue des activités agricoles (-4,4%) et d’un essoufflement des industries manufacturières. Les services, bien que toujours en croissance, affichent une dynamique moins vigoureuse qu'au cours des années précédentes.

La faiblesse structurelle du secteur agricole, exacerbée par des conditions climatiques défavorables, et l’essoufflement de la demande extérieure continuent de peser sur la croissance.

Dans ce contexte, la demande intérieure demeure le principal moteur de la croissance, avec une progression des dépenses de consommation des ménages et un investissement public soutenu. Toutefois, ces dynamiques restent insuffisantes pour compenser la faiblesse des autres secteurs en 2024.

→Les finances publiques :

Selon la situation des charges et ressources du Trésor émanant du ministère de l’Economie et des finances à fin octobre 2024, les finances publiques montrent une progression notable des recettes et des dépenses par rapport à octobre 2023. Les recettes ordinaires ont augmenté de 14,4%, atteignant 290,8 MMDH, portées par les recettes fiscales (12,5% à 243,8 MMDH) grâce à l’augmentation de l’impôt sur les sociétés (12,8%), de l’impôt sur le revenu (13,8%), et de la TVA (12,4%). Les recettes non fiscales ont également progressé de 26,6%, atteignant 43,1 MMDH, en partie grâce aux contributions des établissements publics et aux financements innovants.

Du côté des dépenses, les charges globales ont augmenté de 16% pour atteindre 338,1 MMDH, avec des dépenses ordinaires en hausse de 6,1% à 256,9 MMDH, principalement dues à l’augmentation des dépenses de personnel (7,6%) et des intérêts de la dette extérieure (32,1%). Les charges de compensation ont baissé de 13,2%, en raison de la décompensation partielle du gaz butane. Les dépenses d’investissement ont également progressé de 9,9%, atteignant 79,4 MMDH.

Le déficit budgétaire s’est creusé à 47,3 MMDH, contre 37,5 MMDH en 2023, en raison d’une hausse des dépenses plus rapide que celle des recettes. Le besoin de financement s’est élevé à 52,3 MMDH contre 47,7 MMDH à fin octobre 2023, principalement couvert par des financements intérieurs nets (46,8 MMDH) et extérieurs (5,5 MMDH).

→Le crédit bancaire :

En octobre 2024, le crédit bancaire au Maroc a affiché un ralentissement, avec une progression limitée à 2,4% en glissement annuel, contre 3,3% le mois précédent. Ce ralentissement est particulièrement marqué dans les crédits alloués aux sociétés non financières privées, dont la croissance n’a atteint que 1,5%, ainsi que dans les crédits de trésorerie, qui ont progressé faiblement à 0,9% après une hausse de 5,1% le mois précédent. Les crédits à l’équipement, bien qu’en hausse de 7,4%, montrent également des signes de décélération par rapport au mois précédent (8,3%).

Les crédits aux ménages, bien qu’en légère hausse de 1%, restent relativement stagnants, tandis que les crédits aux entrepreneurs individuels continuent de reculer fortement, avec une baisse de 10,6%. Cette situation reflète des fragilités persistantes dans le soutien au secteur privé, particulièrement pour les petits opérateurs économiques, souvent plus vulnérables aux cycles économiques.

Ces évolutions interviennent dans un contexte où la masse monétaire (M3) a progressé de 6,7%, principalement soutenue par une hausse de la circulation fiduciaire (10,6%) et une stagnation des dépôts bancaires. Ce ralentissement de la dynamique du crédit, combiné à une progression limitée des dépôts à vue et à terme, pourrait avoir des implications directes pour la politique monétaire. La faiblesse de la demande de crédit et la stagnation des prêts au secteur privé signalent un besoin potentiel d'assouplissement monétaire pour stimuler l’activité économique.

→ L’emploi :

La problématique de l’emploi au Maroc demeure préoccupante, avec un chômage élevé dépassant 13% au cours des trois premiers trimestres de 2024 : 13,7%, 13,1%, et 13,6% respectivement. La situation est particulièrement critique en milieu rural, où 175.000 emplois ont été détruits entre le quatrième trimestre de 2023 et le troisième trimestre de 2024. Cette destruction continue des emplois ruraux reste un défi structurel majeur.

Malgré les débats persistants sur l’efficacité des canaux de transmission de la politique monétaire au Maroc – souvent jugés faibles et inefficaces –, son rôle reste crucial pour encourager une reprise économique et une création d’emplois plus soutenue.

Bien que l’assouplissement monétaire puisse stimuler l’investissement privé et soutenir une création d’emplois plus dynamique, cette politique à elle seule ne peut résoudre les problèmes profonds du monde rural. Celui-ci reste fortement dépendant des aléas climatiques, notamment en raison des sécheresses récurrentes, et pâtit d’un manque de diversification économique.

→ Les échanges extérieurs :

Les données relatives aux échanges extérieurs jusqu’à octobre 2024 révèlent des tendances significatives en matière de commerce de biens et de services, ainsi que des flux financiers internationaux (transferts MRE, investissements directs). Ces évolutions fournissent des indications précieuses sur la santé économique externe et les pressions susceptibles d’influencer les décisions de la Banque centrale.

En octobre 2024, les échanges extérieurs du Maroc montrent une augmentation des importations à 623,4 MMDH (5,8%) et des exportations à 373,5 MMDH (6,2%), mais le déficit commercial s'aggrave à 249,8 MMDH (5,2%). Cette aggravation reflète une augmentation plus rapide des importations par rapport aux exportations, exacerbée par une baisse relative de la compétitivité dans certains secteurs clés, comme le textile, qui a reculé de 0,5% (-210 MDH).

Les services progressent avec des exportations atteignant 230,4 MMDH (7,3%), mais l'excédent des services recule légèrement (-1,2%) en raison de l’augmentation des importations (16,6%).

Les recettes touristiques (9,3%) et les transferts des MRE (3,9%) soutiennent la balance des paiements. Les flux nets d’IDE connaissent une forte hausse (61,6 %), atteignant 19,5 MMDH, renforçant les réserves en devises.

Analyse des scénarios

→ Scénario 1 : maintien du statu quo (taux directeur à 2,75%)

Dans un contexte où l’inflation reste maîtrisée (0,7% en glissement annuel en octobre 2024, et 1,1% en moyenne sur les dix premiers mois), le statu quo en matière de politique monétaire se traduirait par la continuité du cadre actuel. Un taux directeur maintenu à 2,75% renforcerait l’ancrage des anticipations d’inflation à un niveau bas.

Toutefois, ce choix pourrait ne pas suffire à ranimer la dynamique économique. La croissance se situe entre 2,5% et 2,8%, largement en deçà des objectifs structurels, tandis que le marché du crédit montre des signes de faiblesse, reflétant un manque de vigueur du secteur privé.

La hausse du chômage, conjuguée à une performance modeste des exportations, laisse penser qu’un taux directeur inchangé ne suffirait pas à inciter les entreprises à investir et à créer davantage d’emplois. En somme, le statu quo privilégie la prudence et la stabilité, mais risque de perpétuer la mollesse conjoncturelle.

→ Scénario 2 : baisse du taux directeur (de 25 à 50 points de base)

L’environnement actuel, marqué par une inflation modérée et maîtrisée, offre une marge de manœuvre pour un assouplissement monétaire. Une réduction de 25 points de base (ramenant le taux directeur à 2,50%) enverrait un signal clair de soutien à l’économie, contribuant à alléger les conditions de financement et à inciter le secteur privé à reprendre le chemin de l’investissement. Cette baisse, relativement mesurée, permettrait de stimuler légèrement la demande intérieure, de favoriser l’expansion du crédit, et potentiellement d’encourager une amélioration progressive de la situation de l’emploi.

Aller jusqu’à 50 points de base (2,25%) serait un assouplissement plus marqué, démontrant une volonté encore plus forte d’accompagner la croissance. Toutefois, un tel mouvement pourrait être perçu comme un acte d’inquiétude face à la conjoncture, et donc risquer, à la marge, de nuancer la lecture de la résilience de l’économie. Par conséquent, une baisse plus modérée (25 pb) semble un équilibre judicieux entre soutien conjoncturel et préservation de la crédibilité monétaire.

Le choix optimal, selon le tableau de bord, serait la voie médiane d’une baisse modérée (-25 pb)Au regard des indicateurs :

• L’inflation est basse et maîtrisée, offrant une marge d’assouplissement.
• La croissance est en deçà des potentiels espérés, le crédit est atone, et l’emploi demeure un point noir.
• Les finances publiques et les échanges extérieurs présentent des vulnérabilités, mais rien n’indique une situation alarmante d’un point de vue monétaire.
• Le contexte international reste incertain, mais l’absence de pressions inflationnistes et le ralentissement de la demande intérieure plaident pour un léger soutien monétaire.

Le scénario du statu quo, bien qu’il préserve la neutralité et la prudence, risque de perpétuer la mollesse de la croissance et la faiblesse de l’investissement privé. Dans un environnement international où l’inflation est contenue, et compte tenu des marges de manœuvre encore disponibles au Maroc, une légère détente monétaire pourrait soutenir le moral des investisseurs, stimuler, même marginalement, le crédit et, in fine, fournir une impulsion bienvenue à une économie en manque de dynamique.

Un abaissement du taux directeur de 25 points de base (de 2,75% à 2,50%) apparaît comme la mesure la plus équilibrée. Un mouvement plus prononcé (-50 pb) pourrait être perçu comme excessif et suggérer une inquiétude démesurée, ou alimenter une volatilité indésirable.

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