Dans un document diffusé le 29 août, Attijari Global Research (AGR) est revenu sur les besoins de financement du Trésor et son endettement à fin juillet 2022. Il en ressort que, par rapport à la même période en 2021, le Trésor voit son déficit budgétaire se réduire, notamment grâce à une bonne tenue des recettes fiscales.

Un déficit budgétaire en amélioration 

A fin juillet, les recettes ordinaires du Trésor atteignaient 172 MMDH, en hausse de 25% par rapport à la même période en 2021. Le taux de réalisation par rapport à la LF 2022 est de 66%. La bonne tenue des recettes provient de différents facteurs. AGR souligne « la performance positive des recettes IS qui affichent une progression de 52% grâce aux réalisations des secteurs Phosphate, Finance et Ciment ».

Parallèlement, l’État a bénéficié d’une bonne dynamique au niveau des financements innovants. AGR souligne que ces derniers « ont dépassé les 10 MMDH à fin juillet 2022, contre une prévision de la LF-22 de 12 MMDH », soit un taux de réalisation de 83%.

Une source de la place nous rappelle leur principe. « Les financements innovants sont des cessions d’actifs immobiliers de la part de l’État, à travers les sociétés de gestion immobilière, à des institutionnels. Ils cèdent des actifs en portefeuille, comme des CHU, des terrains étatiques, ou autres sur des durées supérieures à 30 ans. Ensuite, ces biens vont être reloués à l’État », explique notre source. C'est donc une forme de monétisation des actifs de l'Etat.

De leur côté, les dépenses ordinaires n’ont augmenté que de 9,6% à 198 MMDH, notamment en raison de l’appréciation de la valeur des importations de 44% durant le premier semestre, ce qui a fait augmenter la TVA de 33% à fin juillet 2022. In fine, le déficit budgétaire ressort à 25,6 MMDH en retrait de 17 MMDH par rapport à la même période l’an dernier.

« Dans ces conditions, le besoin de financement du Trésor ressort à 19,2 MMDH à fin juillet 2022 contre 56,9 MMDH une année auparavant. Celui-ci a été satisfait à hauteur de 95% sur le marché domestique », souligne AGR.

Le besoin de financement intérieur brut par mois demeure stable à 13,5 MMDH

D’ici la fin de l’année 2022, le besoin de financement brut du Trésor est estimé par AGR à 101 MMDH. Il provient du reliquat de 47,1 MMDH des besoins de financement ainsi que du cumul des tombées du Trésor à fin 2022, estimées à 53,9 MMDH. Précisons que les tombées intérieures comptent pour 40,2 MMDH et les extérieures comptent pour 13,7 MMDH. « Selon les estimations de la LF 2022, l’argentier de l’État devrait couvrir 33,5 MMDH de son besoin brut sur le marché extérieur. Le reliquat (67%) serait satisfait sur le marché domestique », indique la société de recherche.

Ainsi, le besoin de financement intérieur brut par mois est attendu stable par rapport au mois dernier à 13,5 MMDH. « Il s’agit, selon nous, d’un niveau toujours élevé qui pourrait maintenir les pressions haussières sur les taux obligataires à CT », note AGR.

Les financements innovants poussent les taux à la hausse

Cette hausse des taux pourrait être davantage accentuée par les mécanismes de financement innovants auxquels l’État à recours. « À l’origine, un effet d’éviction de la demande des institutionnels au profit de ces placements innovants plus rémunérateurs. A noter que la demande en BDT accentue sa baisse à fin juillet 2022 en affichant un repli de 19% en glissement annuel », explique AGR.

En effet, les taux de rémunération des financements innovants sont très attractifs. S’ils soulagent le budget de l’État, ces mécanismes entraînent un détournement de la demande des institutionnels du marché obligataire, où les taux sont plus bas que ceux des financements innovants. « In fine, cela induit des pressions en termes de demande. La demande a d’ailleurs fortement baissé sur le marché primaire des BDT à fin juin », explique notre source.

Les pressions se font donc ressentir sur le marché primaire. Mais le Maroc dispose peut-être d’une carte à jouer sur le marché international d’ici la fin de l’année.

Une sortie possible d’ici la fin de l’année 2022

D’après des sources sûres, le Maroc espère récupérer son investment grade à l’occasion de la sortie des notes des agences de notations Fitch Ratings et S&P Global Ratings.

Cela lui permettrait de bénéficier de conditions plus favorables pour effectuer une sortie et combler une partie de son besoin de financement. D’après la LF 2022, le financement extérieur devrait atteindre 40 MMDH. Or, à fin juillet, 6,5 MMDH seulement avaient été atteints. Il est donc possible que, d’ici fin 2022, une sortie ait lieu, même si les conditions de financement demeurent moins favorables que lors de la précédente sortie du Trésor. En effet, la forte inflation a amené un resserrement des politiques monétaires de la FED et la BCE.

Rappelons qu’une sortie à l’international soulagerait les pressions sur le cash sur le marché intérieur. D'après notre source, « cela soulagerait les pressions haussières sur le marché domestique causées par le relèvement des niveaux de rémunération demandés par les investisseurs, du fait des tensions inflationnistes et une demande qui subit un effet d’éviction avec les financements innovants ».

D’ici la fin de l’année, la dette du Trésor devrait atteindre 960 MMDH (soit 80,3% du PIB, ndlr), dont 731 MMDH de dette intérieure et 229 MMDH de dette extérieure. AGR rappelle que le poids de la dette extérieure dans l’endettement global demeure maîtrisé. « Celui-ci continue d’évoluer autour de 23% à fin juillet, en l’absence d’une sortie du Trésor à l’international. Il ne devrait pas dépasser les 24% d’ici la fin de l’année, un niveau en cohérence avec le benchmark de référence du Trésor à l’international qui est de 25% », conclut la société de recherche.